2025年，口子窖（603589）(603589.SH)交出了上市以來(lái)最差的一份成績(jī)單：營(yíng)收與凈利潤(rùn)雙雙大幅下滑，其中歸屬凈利潤(rùn)創(chuàng)下十年新低，跌幅近六成。曾經(jīng)雄心勃勃的“百億口子”戰(zhàn)略目標(biāo)，在咨詢服務(wù)費(fèi)累計(jì)超億元后不僅未能實(shí)現(xiàn)，反而與目標(biāo)漸行漸遠(yuǎn)。
證券之星注意到，這份財(cái)報(bào)，不僅反映了白酒（881273）行業(yè)整體承壓的困境，也暴露出口子窖（603589）自身的短板。作為口子窖（603589）的核心利潤(rùn)來(lái)源，高檔白酒（881273）收入降幅最大成為拖累業(yè)績(jī)的主因。省內(nèi)大本營(yíng)失守，全國(guó)化布局也是步履維艱。盡管口子窖（603589）推動(dòng)渠道改革帶來(lái)直銷增長(zhǎng)，卻難抵傳統(tǒng)渠道的大幅滑落。
進(jìn)入2026年一季度，口子窖（603589）營(yíng)利雙降、合同負(fù)債大幅縮水、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)，頹勢(shì)仍在延續(xù)，口子窖（603589）的調(diào)整之路依然漫長(zhǎng)。
01.凈利“腰斬”創(chuàng)10年新低，現(xiàn)金流告負(fù)
年報(bào)顯示，口子窖（603589）2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為39.91億元，同比下降33.65%；歸屬凈利潤(rùn)為6.73億元，同比下降59.32%；扣非后凈利潤(rùn)同比“腰斬”，為6.56億元，降幅59.27%，三大核心指標(biāo)均出現(xiàn)顯著下跌。
口子窖（603589）2015年6月在A股上市，專注于白酒（881273）的生產(chǎn)與銷售，是中國(guó)兼香型白酒（881273）的代表品牌之一，旗下?lián)碛?span>口子窖（603589）、老口子、口子坊、口子酒等多個(gè)系列品牌。對(duì)比歷年財(cái)報(bào)，2025年歸屬凈利潤(rùn)是口子窖（603589）10年來(lái)新低，也是上市后跌幅最大的一年。
對(duì)照口子窖（603589）此前披露的《2025年度財(cái)務(wù)預(yù)算方案》——預(yù)計(jì)營(yíng)收66.16億元、同比增長(zhǎng)10%——實(shí)際營(yíng)收僅達(dá)到目標(biāo)值的六成，差距懸殊。
證券之星注意到，早在2022年，口子窖（603589）便明確了“加快實(shí)現(xiàn)百億口子，進(jìn)入全國(guó)白酒（881273）第一方陣”的戰(zhàn)略目標(biāo)，并邀請(qǐng)國(guó)際知名咨詢公司麥肯錫作為“戰(zhàn)略合作伙伴”，聯(lián)合制定了未來(lái)五年力爭(zhēng)徽酒頭部的計(jì)劃。此后，口子窖（603589）在咨詢服務(wù)上投入不菲：2022年至2025年分別達(dá)到1288.87萬(wàn)元、3826.91萬(wàn)元、3007.46萬(wàn)元和2333.61萬(wàn)元。短短四年間，累計(jì)咨詢服務(wù)費(fèi)已超過1億元，但百億目標(biāo)非但未能實(shí)現(xiàn)，反而漸行漸遠(yuǎn)。
盡管2025年?duì)I利雙降，但口子窖（603589）仍擬向全體股東每10股派發(fā)5元(含稅)現(xiàn)金紅利，合計(jì)派現(xiàn)2.98億元，占?xì)w屬凈利潤(rùn)的44.31%。不過，與2024年每10股派現(xiàn)金紅利13元(含稅)相比，分紅力度明顯減弱。
業(yè)績(jī)頹勢(shì)在2026年一季度持續(xù)延續(xù)：?jiǎn)渭緦?shí)現(xiàn)營(yíng)收13.75億元，同比下降24.02%；歸屬凈利潤(rùn)3.29億元，同比下降46.16%；扣非后凈利潤(rùn)3.27億元，同比下降46.12%，下滑趨勢(shì)未得到扭轉(zhuǎn)。
現(xiàn)金流層面，口子窖（603589）經(jīng)營(yíng)端資金狀況顯著惡化。2025年末的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為-2.16億元，同比下降114.81%，主要受營(yíng)業(yè)收入減少致銷售商品收到的現(xiàn)金減少所致。2026年一季度，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為-1.35億元，持續(xù)處于負(fù)值區(qū)間，現(xiàn)金流壓力凸顯。
02.中高檔動(dòng)銷不暢，省內(nèi)外雙線失守
口子窖（603589）在年報(bào)中坦言，2025年，宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，行業(yè)內(nèi)卷、消費(fèi)（883434）疲軟、庫(kù)存高企、動(dòng)銷不暢等問題交織，白酒（881273）行業(yè)整體承壓。從內(nèi)部因素看，高檔白酒（881273）是口子窖（603589）的核心收入來(lái)源，該品類銷售乏力是拖累整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)的主要原因。
公司產(chǎn)品矩陣清晰劃分檔次：高檔產(chǎn)品主要包含五年窖、六年窖、御尊、小池窖、十年窖、二十年窖、三十年窖、初夏珍儲(chǔ)、仲秋珍儲(chǔ)、建廠紀(jì)念版、兼5系列、兼6系列、兼8系列、兼10系列、兼20系列、兼30系列；中檔產(chǎn)品為老口子、口子美酒、口子坊；口子酒系列歸為低檔品類。
2025年，口子窖（603589）高檔白酒（881273）收入36.89億元，同比下降35.08%；中檔白酒（881273）實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.54億元，同比下降21.1%，低檔白酒（881273）實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.61億元，同比增長(zhǎng)27.43%，是唯一實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)的品類。但由于低檔白酒（881273）體量較小，遠(yuǎn)遠(yuǎn)無(wú)法彌補(bǔ)高中檔白酒（881273）下滑帶來(lái)的“損失”。
由于中高檔白酒（881273）的營(yíng)收降幅高于營(yíng)業(yè)成本降幅，因此兩大價(jià)格帶的產(chǎn)品毛利率在2025年均出現(xiàn)下滑，其中規(guī)模最大的高檔白酒（881273）毛利率同比減少4.19個(gè)百分點(diǎn)、中檔白酒（881273）毛利率減少4.47個(gè)百分點(diǎn)。盡管低檔白酒（881273）收入有所增長(zhǎng)，但同期營(yíng)業(yè)成本52.89%的增速遠(yuǎn)超營(yíng)收增速，該品類毛利率大幅減少12.94個(gè)百分點(diǎn)至22.3%，進(jìn)一步拉低整體毛利率水平。
2026年一季度中，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)困境延續(xù)：高檔白酒（881273）同比下跌25.38%至12.89億元；中檔白酒（881273）營(yíng)收下跌10.79%，為1836.12萬(wàn)元；低檔白酒（881273）同比增長(zhǎng)17.59%達(dá)4573.62萬(wàn)元，依舊呈現(xiàn)“中高檔疲軟，低檔難撐大旗”的格局。
區(qū)域市場(chǎng)上，安徽省內(nèi)，除了口子窖（603589），還有古井貢酒（000596）、迎駕貢酒（603198）和金種子酒（600199）三家白酒（881273）上市公司。競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈，全國(guó)化拓展亦未達(dá)預(yù)期。2025年，口子窖（603589）省外凈增53個(gè)經(jīng)銷商，但省外營(yíng)收同比下降28.58%，為6.57億元。省外市場(chǎng)拓展遇瓶頸，大本營(yíng)安徽省內(nèi)的市場(chǎng)也同樣未守住，口子窖（603589）2025年在安徽省內(nèi)的經(jīng)銷商數(shù)量為564個(gè)，收入為32.46億元，同比下降34.51%。2026年一季度，口子窖（603589）經(jīng)銷商增至1143個(gè)，凈增加9個(gè)，但省內(nèi)外收入雙雙兩位數(shù)下滑。
證券之星注意到，從渠道變化看，口子窖（603589）推動(dòng)渠道扁平化、分割大商代理權(quán)、發(fā)力團(tuán)購(gòu)與直銷取得了初步成效。2026年一季度，直銷(含團(tuán)購(gòu))渠道收入1.23億元，同比增長(zhǎng)59.7%；批發(fā)代理渠道12.3億元，同比下滑28.06%。盡管直銷(含團(tuán)購(gòu))收入大幅增長(zhǎng)，但基數(shù)較小、規(guī)模有限，難以抵消批發(fā)代理下滑影響。
合同負(fù)債作為白酒（881273）上市公司的“蓄水池”，反映了渠道議價(jià)能力和經(jīng)銷商打款意愿。口子窖（603589）2025年末合同負(fù)債為3.34億元，同比下降40.26%；2026年一季度末進(jìn)一步降至2.01億元，表明經(jīng)銷商拿貨意愿持續(xù)走低。(本文首發(fā)證券之星，作者|劉鳳茹)
