東吳證券（601555）股份有限公司袁理,陳孜文近期對三峰環(huán)境（601827）進行研究并發(fā)布了研究報告《2025年報點評：業(yè)績穩(wěn)健增長，現(xiàn)金流增厚分紅穩(wěn)步提升》，給予三峰環(huán)境（601827）買入評級。
三峰環(huán)境（601827）(601827)
投資要點
事件：2025年公司實現(xiàn)營收55.59億元(同比-7.21%，下同)，歸母凈利潤12.31億元(+5.38%)，扣非歸母凈利潤11.97億元(-3.61%)。
2025年固廢運營穩(wěn)健增長，工程建造毛利率顯著提升。剔除2025年三峰城服不再納入合并范圍的影響后，公司營收同口徑同比下降3.30%。2025年實現(xiàn)毛利20.71億元(+4.20%)，毛利率37.26%(+4.08pct)。分業(yè)務(wù)看，1)項目運營：營收40.80億元(+0.46%)，毛利率38.24%(-0.15pct)。①全資及控股項目：截至25年底已投運規(guī)模4.47萬噸/日(+0.22萬噸/日)，25年垃圾處理量1588.58萬噸(+5.32%)，發(fā)電量62.48億度(+4.89%)，上網(wǎng)電量55.19億度(+5.33%)，銷售蒸汽111.06萬噸(+18.6pct)，平均入廠噸垃圾發(fā)電量達(dá)425.55度/噸(不含供熱機組、污泥、餐廚及廚余垃圾)，平均廠用電率控制在11.65%(不含供熱項目)。②參股項目：截至25年底已投運1.44萬噸/日(-0.27萬噸/日)，垃圾處理量535.79萬噸(-1.52%)，上網(wǎng)電量14.58億度(-2.47%)，外供蒸汽93.74萬噸(+8.22%)。截至25年底，尚有1個全資、2個參股項目在建，合計1900噸/日。2)工程建造：營收14.68億元(-23.47%)，毛利5.01億元(+20.14%)，毛利率34.16%(+12.40pct)，盈利能力大幅提升，主要系海外工程項目占比提升。
2025年現(xiàn)金流持續(xù)增厚，分紅穩(wěn)步提升。2025年公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額23.55億元(+14.69%)，主要系國補回收較上年增加所致；購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他長期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金為4.68億元(-16.94%)；自由現(xiàn)金流18.88億元(+26.64%)。2025年公司現(xiàn)金分紅4.45億元(+8.57%)，分紅比例36.13%(+1.06pct)。
2025年公司資產(chǎn)負(fù)債率降至48.92%，財務(wù)費用下降。2025年末資產(chǎn)負(fù)債率48.92%(-2.56pct)。銷售、管理、研發(fā)、財務(wù)費用率分別為0.49%(+0.11pct)、5.65%(+0.42pct)、1.29%(+0.22pct)、4.52%(-0.26pct)，期間費用管控良好，其中25年財務(wù)費用2.51億元(-12.20%)。
國內(nèi)國際“雙輪驅(qū)動”，特許經(jīng)營、設(shè)備銷售、運營服務(wù)等領(lǐng)域全面收獲。國內(nèi)市場聚焦縣域焚燒、焚燒供熱及存量技改、并購項目。國際市場全面深耕越南、印尼、泰國、馬來西亞等東南亞市場，積極開拓大洋洲、南亞等地新市場。2025年，公司成功中標(biāo)重慶市酉陽縣縣域小型化特許經(jīng)營項目，新增處理能力230噸/日；簽署諸暨、淄博、蘭州、陽泉等焚燒爐銷售及改造合同等；簽署澳門垃圾焚燒運營服務(wù)合同(預(yù)計服務(wù)期限10年，總收入約26億澳門元)。在主業(yè)延伸方面，公司新簽訂蒸汽銷售合同6項，公司預(yù)計新增蒸汽供應(yīng)量約22萬噸/年；辰峰儲能（885921）新簽訂儲能（885921）業(yè)務(wù)領(lǐng)域EPC項目和運維項目各1個，購售電項目8個，合計電量約2400萬kWh。同時，新中標(biāo)儲能（885921）電站投資類項目2個。
盈利預(yù)測與投資評級：公司固廢“運營+設(shè)備工程”一體化布局，國內(nèi)存量項目運營穩(wěn)健增長，期待海外訂單加速，自由現(xiàn)金流持續(xù)增厚，分紅提升潛力大?？紤]海外增量訂單落地進度，我們將2026-2027年歸母凈利潤預(yù)測從13.50/14.23億元下調(diào)至13.04/13.73億元，預(yù)計2028年歸母凈利潤為14.39億元，對應(yīng)10/10/9倍PE，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：設(shè)備訂單不及預(yù)期，資本開支上行，應(yīng)收賬款風(fēng)險等。
最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有4家機構(gòu)給出評級，買入評級4家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標(biāo)均價為10.78。
